世界上没有牢不可破的泡沫。中国房价泡沫有n种结束的姿态。

世界上没有牢不可破的泡沫,但没有什么比房价泡沫更让人伤脑筋的了。

经济学家吕迪格尔登布什(RüdigerDornbusch)的名言最恰当地描述了中国当前的房价泡沫:“危机比你想象的要长得多,然后它发生得比你想象的要快得多。

“世界上没有牢不可破的泡沫,但没有什么比房价泡沫更让人伤脑筋的了。

经济学家鲁迪格?RdigerDornbusch的名言最适合描述中国当前的房价泡沫:危机比你想象的要长得多,然后它发生得比你想象的要快得多。

至于持续了十多年的中国房地产牛市,泡沫已经被认为是最终的结论,不需要更多的争论。

唯一的区别是泡沫会持续多久。问题是,几乎不可能预测中国房价泡沫何时会达到顶峰。

原因是:第一,房地产绑架了经济增长、地方金融和金融体系,这意味着政府始终有权力防止房价崩盘的风险;其次,政府仍然有很强的刺激房地产市场的能力。

例如,2015年,全国房价普遍下跌,政府立即开始放宽购房限制。抵押贷款利息扣除个人所得税的政策在实施前才被讨论过,房价又开始飙升。

因此,我们所能做的就是分析哪些因素会影响政府支持城市的动机和能力。

结束语之一:货币政策中和大师弗里德曼深刻地说,价格是一种货币现象。

房价泡沫也不例外,因为有太多的钱在追逐房产。

2009年至2015年间,中国的信贷平均每年增长约20%,远高于名义国内生产总值增长率。

截至2016年底,中国M2达到155万亿(约22万亿美元),国内生产总值达到74万亿(11.7万亿美元),M2和国内生产总值分别达到13万亿和18万亿美元。

换句话说,中国的国内生产总值只有美国的2/3,但中国的货币是美国的1.7倍!这是理解房价泡沫的关键数据。

图:中国货币超调严重数字:中国货币供应量M2远远领先于世界其他地区(资料来源:巴德学院经济研究所)。基于中国金融体系的间接融资来解释过高的M2/国内生产总值比率是不切实际的,因为该比率在2008年金融危机后迅速飙升,当时正值大规模信贷供应。

危机后的几年里,中国新崛起的M2占世界总量的40-50%,这足以解释中国资产价格泡沫的根源。

令人震惊的是,2016年,工农中建四大分行新增贷款的60%以上投资于房地产。

问题是宽松货币创造的资产价格盛宴是一种幻觉。

当泡沫膨胀到一定程度时,央行不得不出于恐惧开始刹车,这种刹车往往来得太晚,资产价格泡沫立即被戳破。

历史一再证明了这一点。

以日本百年的房地产泡沫为例。

经过两年零三个月的超低利率,日本银行终于在1989年5月开始加息。

1989年12月29日,日本股市在达到顶峰后开始崩溃。

房地产泡沫稍慢一点,在1991年达到历史最高点后崩溃了。

图:日本银行贴现率图:日本资产价格指数(资料来源:加州大学伯克利分校莫里斯·产科菲尔德)。

)看看2008年的美国次贷危机。

在维持低利率近三年后,美联储于2004年开始加息周期。

加息戳破了房价泡沫,房价在2006年开始普遍下跌,这立即引发了2007-2008年的次贷危机。

图:美国联邦基金利率图表:凯斯席勒房价指数有人可能会问:如果是,为什么要加息?原因很简单。低利率就像在高速公路上不断踩油门。当速度太高时,别无选择,只能提高利率(踩刹车)。

2017年3月,中国人民银行行长周小川在博鳌论坛上提出,经过几轮量化宽松后,我们已经到了周期的终点,应该认真考虑何时以及如何退出这一货币宽松周期。

周小川的担忧并非毫无根据。自2009年以来,宽松的货币政策产生了两个严重的后遗症:杠杆率大幅上升和房价泡沫。

这两个问题现在正接近临界点。如果允许它们发展,系统风险的发生是一个高概率的时间。

因此,我判断,2017年第19届国会后,随着稳定增长的政治压力的缓解,货币政策收紧是大势所趋,这意味着房价泡沫将迎来一个重大转折点。

收盘姿态2:由土地供应系统供求决定的价格是市场经济的基本规律,资产市场也不例外。

中国的房价泡沫是由过度货币供应导致的过度需求和僵化的土地供应体系导致的供应短缺造成的。

在发达国家,土地基本上是私有的,这意味着土地供应的弹性很大。一旦房价上涨,土地供应将自动增加,从而缓解供需矛盾。

然而,中国的情况却大不相同。中国的土地归国家所有,国土资源部每年向各省市分配指标。

像上海这样的一线城市缺少的不是土地,而是土地利用指标。

从理论上讲,上海仍有大量农业用地可以转换,因为农业功能可以完全转移到江浙农村。

直观地说,东部沿海地区的房价压力很大,土地供应应该增加。

然而,明路等人发现,土地指标的分布更倾向于中西部地区,而不是东部地区。

这意味着土地供给的分配加剧了东部地区的土地供需矛盾。

政府政策与市场规律之间的偏差有几种可能的解释:1)反映了中央政府支持中西部地区发展的战略意图;2)误解:许多人认为一线城市太大,大城市疾病突出,需要限制其发展。

土地供应的紧缩反映了这一意图。

效果适得其反:由于经济竞争力的差异,一线城市人口呈现净流入状态,土地供应的限制只会加剧大城市各种资源之间的矛盾。

图片:中西部地区土地供应更加丰富:明路等(2015)。事实上,中国的一线城市并不太大,但管理和规划很差。

最典型的例子是东京:东京圈的面积比北京小一点,但它集中了近29%的日本人口,生产了超过30%的国内生产总值。2 2010年,东京的人均国内生产总值为72,000美元,比全国平均水平高67%。

2014年,东京都市区面积为8,547平方公里,人口为37,843,000人,按市区计算的人口密度约为4,400人/平方公里。

北京面积16,800平方公里,城市面积3,820平方公里,2014年人口为21,009,000人,按城市面积计算,人口密度约为5,500人/平方公里。

显然,北京的问题不是太大,而是太集中。大都市的概念应该由周边的卫星城市来形成。

问题是,土地供应系统会改变吗?答案是肯定的。

2017年4月6日,住房和城乡建设部、国土资源部联合发布《关于加强近期住房和土地供应管理和调控的通知》,明确规定了按照存量消化周期调整土地供应的量化标准:消化周期超过36个月的,停止土地供应;36-18个月,减少土地供应;12-6个月,增加土地供应;对于6个月以下的人来说,不仅要大幅度增加土地供应,而且要加快土地供应的步伐。

虽然这种思想仍然带有计划的色彩,但它反映了尊重市场规律的观念的进步。

重庆地票制度的实践探索了另一条土地供给路径:宅基地复垦和获得相应的地票(土地指标)。

该方法在保持耕地总面积不变的情况下,将农村宅基地转为城市建设用地,可以大大缓解土地供给的结构性矛盾。

该系统已推广到郑州。

重庆的房地产价格相对较低,被认为与土地证制度密切相关。

土地供应系统的变化将会冷却过热的一线城市的房价。

收盘姿态3:破解土地金融中国国务院发展研究中心前副主任刘世锦表示,市政府一直有意无意地推高房价。他们为什么这么做?卖地有收入。

短语“刘世锦”表明了中国房地产泡沫刚性的制度关键:土地金融。

土地财政始于1994年的分税制改革,土地出让金被列为地方财政收入。

房地产牛市开始后,当地政府已经尝到了土地融资的好处,并且从那时起就无法停止。

因此,每当房价下跌时,地方政府必须想尽一切办法支撑市场,这一规定就变成了空。

经过几轮游戏后,投资者已经形成了一个合理的预期:政府不会允许房价真正下跌。

对资产价格来说,预期是最重要的。

为了打破房价不降的金科玉律,有必要打破土地财政。

在某种程度上,我们可以想象地方政府是股票市场的银行家。结束土地融资意味着银行家的退出。房价怎么能不下跌呢?土地金融是一个怪胎,它严重扭曲政府行为,导致普遍腐败(与土地相关的腐败占很大比例)。

更重要的是,政府任期制度将不可避免地导致短期行为。每个地方官员都希望出售更多的土地,不管继任者是否有土地出售。

不仅如此,政府供给不足,大量土地销售收入被用于各种项目,导致政府不断扩张。

中国地方政府融资平台的债务危机不是由地方资金短缺造成的,而是由地方政府过度投资造成的,土地融资是制度激励。

因此,结束土地融资已成为共识。

问题是如何实现这一点。这需要增加收入和削减支出。

削减开支就是提高地方政府的财政透明度,并强制削减开支。开源意味着开辟地方财政收入的新来源。

从全球角度来看,财产税是最佳选择。

近年来,关于房产税的讨论一次又一次成为热门话题。

当局推迟决策的原因是,鉴于房地产价格已经处于高位,开征房产税可能会打破泡沫,甚至引发经济动荡。

这种担忧将保持不变,直到第19届国会。

然而,在第19届国会之后,经济稳定的压力已经减轻,财产税肯定会再次提上议程。

当然,这首先需要立法。

但无论如何,房产税的退出,将大大增加投机客的财务成本,抑制投资需求。然而,物业税的取消将大大增加投机者的财务成本,抑制投资需求。

收盘姿态4:危险杠杆肯尼斯·罗格夫在《这一次是不同的:800年的金融荒谬:所有金融危机的本质是过度债务危机》中尖锐指出。

过度负债是危险的。

无论是2008年的次贷危机还是2015年的股市崩盘,高杠杆都发挥了重要作用。

从表面上看,中国的购房杠杆并不高。银行甚至要求第二套公寓70%的首付。

然而,这个数字具有欺骗性:许多年轻人不仅向银行借钱,还向父母、姻亲甚至影子银行借钱。

从短期来看,父母的钱可能不需要偿还。

然而,当父母需要资金(如医疗)时,他们将成为孩子的债务。

因此,中国家庭部门债务被低估。

根据国际比较,1989年日本房地产泡沫最严重,当年新增住房贷款占国内生产总值的比例不超过3.0%,而中国在2015年达到5.5%。

美国金融危机前,新增住房贷款/国内生产总值的峰值为8.0%,而2016年上半年,中国新增住房贷款和公积金贷款占国内生产总值的8.6%。

中国的抵押贷款余额/国内生产总值目前约为25%,达到日本90年房地产泡沫高峰期的水平。

中国房地产总市值占国内生产总值的411%,远高于全球260%的平均水平。

从趋势来看,新增商品房新增贷款/销售额从2011年的17.3%上升至2015年的36.7%,2016年上半年达到56.5%的新高。首付比例实际上低于美国金融危机前2007年平均50%的首付比例。

目前,中国居民的贷款收入比为0.46,超过了房地产泡沫时期的日本水平。

父母可以帮助解决首付款。他们必须偿还贷款吗?最近发布的上市公司报告让我们一瞥房地产杠杆的疯狂程度:2016年,工业、农业、中国和建筑业四大银行新增贷款的60%以上流向了抵押贷款行业,其中中国银行占81.7%。

照片:中国的家庭部门迅速利用(来源:富国证券)最终位置5:经济再平衡困难2008年金融危机后,全球经济再平衡。

作为世界主要出口国,中国也受到了沉重打击。

显然,赢得彩票以获得最高奖项是在新形势下有多少国家的经济必须重新平衡,必须提高消费率以抵消不断萎缩的出口需求。

目前,中国家庭消费/国内生产总值多年来一直徘徊在35%左右,远低于60%的世界平均水平。

照片:在中国有许多因素限制家庭消费/国内生产总值,但房地产是一个重要因素。

一线城市的房价收入比高达30倍,严重透支了房奴的购买力。

根据国际货币基金组织的全球房价观察报告,2016年上半年,深圳、北京和上海的房价收入比分别为38.36、33.32和30.91,而房价租金比超过50倍。

如果当局意识到这个问题与经济转型的成败有关,他们应该下定决心告别房地产泡沫。

结论中国房地产泡沫已经持续多年。其背后是货币过度、土地供求失衡和土地融资等因素,导致政府对房地产调控缺乏诚意,从而形成了房价不会下跌的社会预期。

然而,上述三个因素导致总体经济风险的积累,这迟早需要压力释放。

目前,制约压力释放的主要因素是十九大前的稳定压力。

可以预计,19届国会后,政府的行为将变得更加理性,房价泡沫将迎来一个历史性的转折点。

当然,考虑到房地产的规模,政府不会对房价下跌无动于衷,并将采取措施缓解这种情况。然而,政府支持市场的能力和意愿正在减弱。

加尔布雷斯在《大碰撞》(The Great Crash)中说,一旦充满气体的气球被刺破,它就不会有秩序地漏气。

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